Le contexte géopolitique actuel, ainsi qu’un environnement réglementaire de plus en plus complexe, entraînent un allongement des processus de transaction et accroissent les risques liés à leur mise en œuvre. De ce fait, les attentes des acheteurs et des vendeurs en matière d’évaluation ou de prix d’achat divergent souvent considérablement. Afin de pallier les asymétries d’information et les attentes divergentes, les parties à la transaction ont de plus en plus souvent recours à des clauses d’earn-out ou à d’autres accords prévoyant des éléments de prix d’achat différés. Dans ce contexte, les enjeux économiques majeurs se déplacent vers la période postérieure au transfert de propriété („ closing “), durant laquelle les intérêts des parties à la transaction peuvent diverger.
Dans ce contexte, la gestion proactive des questions postérieures à la transaction revêt une importance croissante. Une rédaction minutieuse du contrat d'achat d'entreprise („ Share Purchase Agreement “ ou „ SPA “) ainsi qu'une coordination transparente entre les parties peuvent réduire considérablement le risque de litiges coûteux et chronophages – même dans des situations complexes telles que les ajustements finaux du prix d’achat sur la base d’un état financier intermédiaire (ce que l’on appelle les « Completion Accounts »), dans lesquelles le prix d’achat définitif n’est déterminé qu’après la clôture de la transaction.
Alors que les « Completion Accounts » offrent généralement une protection plus solide aux acquéreurs, un mécanisme de « locked box » – dans le cadre duquel le prix d’achat définitif est fixé dès la signature du contrat d’achat (SPA) sur la base des états financiers historiques – peut simplifier la phase postérieure à la clôture. Notre expérience montre que moins de 20% des litiges post-fusion-acquisition que nous avons traités portaient sur un mécanisme de « locked box ». Toutefois, ce mécanisme peut avoir pour conséquence que les pertes de valeur subies par l’entreprise entre la date de référence du « locked-box » et la clôture de la transaction ne soient pas prises en compte dans le prix d’achat. C’est pourquoi de nombreux acquéreurs continueront à privilégier le mécanisme des « completion accounts ».
Dans cet article, nous mettons en lumière les causes les plus fréquentes des litiges post-fusion-acquisition et proposons des mesures concrètes pour les éviter et garantir le prix d'achat dans le cadre d'une opération.
Précisions sur les dispositions du SPA : les dispositions floues constituent le plus grand danger
Les litiges postérieurs à une fusion-acquisition découlent souvent de dispositions imprécises figurant dans le contrat d'achat d'actions (SPA), qui laissent place à des interprétations divergentes. Cela vaut en particulier pour les opérations comportant des comptes de clôture (Completion Accounts), dans lesquelles le manque de clarté quant à la hiérarchie des normes comptables applicables peut devenir un sujet de litige majeur.
Dans une procédure d’arbitrage récemment engagée, dans laquelle Accuracy est intervenue en tant qu’expert comptable indépendant, le contrat de vente (SPA) ne précisait pas clairement si les normes IFRS – les normes comptables convenues entre les parties – devaient prévaloir sur les pratiques comptables historiques de la société visée par l’acquisition. Le vendeur a donc établi les comptes de clôture (Completion Accounts) sur la base des pratiques antérieures, qui n’étaient pas toutes conformes aux normes IFRS. L’acheteur a contesté cette approche et a fait valoir que le maintien des incohérences historiques ne pouvait pas correspondre à l’intention des parties.
Des risques similaires apparaissent lorsqu’il n’est pas clairement défini quels postes du bilan doivent être classés comme dettes financières, trésorerie ou fonds de roulement („ working capital “) et ont donc une incidence sur le prix d’achat. Même des ambiguïtés mineures peuvent, dans ce contexte, donner lieu à des litiges importants.
Afin de réduire les risques, il convient donc de définir clairement la hiérarchie des principes comptables à appliquer lors de l'établissement des comptes de clôture, ainsi que la classification des postes du bilan pertinents pour le prix d'acquisition, de manière à éviter toute marge d'appréciation. Des exemples illustratifs, tels que des affectations de comptes, ou l’intégration contractuelle de lignes directrices relatives au calcul du prix d’acquisition peuvent constituer des outils efficaces à cet effet.
La diligence raisonnable comme premier maillon de la chaîne de réduction des risques
Le risque de litiges augmente considérablement lorsque les résultats des vérifications préalables ne sont pas intégralement repris dans le contrat de vente (SPA). L'identification des risques n'est qu'une première étape : ce qui est déterminant, c'est leur prise en compte contractuelle de manière appropriée.
Par exemple, en cas de risques identifiés concernant la valeur des créances, l'acheteur ne peut faire valoir que des droits limités si le contrat de vente (SPA) ne prévoit pas de garantie correspondante. De même, le fait de ne pas tenir compte des conclusions de la due diligence dans des indicateurs clés tels que l’EBITDA, la dette nette ou le fonds de roulement peut entraîner des erreurs d’évaluation et, par conséquent, des litiges.
Il est donc essentiel que des experts-conseils participent activement à l'élaboration du SPA afin de prendre en compte les risques identifiés au moyen de mécanismes adaptés liés au prix d'achat, de garanties ou de clauses d'exonération. En cas de processus de due diligence menés en parallèle, une coordination étroite est indispensable pour éviter toute perte d'informations et garantir que les conclusions d'ordre juridique, fiscal, financier et relatives à la valeur soient intégrées de manière cohérente dans le SPA.
Intégrité financière : anticiper les risques
Dans de nombreux cas, l'inexactitude des données financières reste encore aujourd'hui à l'origine de litiges postérieurs à une opération de fusion-acquisition. Ces erreurs peuvent être involontaires, notamment lorsque le vendeur ne dispose pas de processus comptables bien organisés, que la partie responsable n’a pas ou peu d’expérience dans l’établissement des comptes de clôture (Completion Accounts) ou que des rapports financiers non audités sont utilisés. Néanmoins, de telles erreurs peuvent avoir une incidence considérable sur le prix d’achat.
Les cas les plus critiques sont toutefois ceux où les vendeurs recourent à des pratiques comptables agressives afin de maximiser la valorisation de leur entreprise ou, dans les cas extrêmes, manipulent les informations financières ou dissimulent des dettes. De tels scénarios augmentent non seulement le risque de litige, mais compliquent également le règlement de ces derniers.
Les acquéreurs doivent donc identifier dès que possible les domaines à risque, en particulier lorsque les mécanismes de fixation du prix d'achat sont exposés à des fluctuations à court terme ou à des influences unilatérales. Les risques résiduels doivent être couverts par des garanties de bilan claires et adaptées sur mesure à la transaction, portant sur l'établissement, l'exhaustivité et l'exactitude des informations financières, ainsi que par des clauses de mise en exonération. Cela vaut en particulier pour les comptes annuels ou intermédiaires non audités, ou lorsque les systèmes de contrôle interne sont peu développés. Ces mesures de protection devraient être complétées par des directives claires et détaillées concernant le reporting financier et l’établissement des comptes de clôture («Completion Accounts»).
Faire face à la complexité par la simplicité
Les SPA prévoient souvent des mécanismes complexes et conditionnels relatifs au prix d'achat, notamment des dispositions concernant les composantes de prix d'achat liées à des clauses d'earn-out, dans le cadre desquelles le vendeur perçoit des paiements supplémentaires si l'entreprise cédée atteint certains indicateurs de performance après la clôture de la transaction. Si ces mécanismes permettent certes de concilier des perceptions divergentes en matière de valeur et de prix et d’harmoniser les intérêts des deux parties, leur complexité inhérente augmente toutefois souvent le risque de litige.
Bien qu’elles aient parfois une incidence considérable sur le prix d’achat total, les conventions de vente (SPA) contiennent souvent des dispositions insuffisantes concernant le calcul des composantes du prix d’achat liées à l’earn-out.
Parallèlement, certains événements survenant après la clôture de la transaction, tels que l'intégration, la concrétisation de synergies ou la mise en œuvre, par l'acquéreur, de mesures opérationnelles ou financières, peuvent avoir une incidence significative sur les indicateurs de performance sous-jacents.
Lors de la mise en place des composantes d’earn-out, il convient donc d’anticiper cette dynamique et de la régler expressément dans le contrat de vente (SPA). Lorsque la complexité est inévitable, un principe s’impose : la clarté est essentielle. Des définitions précises des indicateurs de performance, des règles comptables cohérentes ainsi que des exemples de calculs illustratifs peuvent réduire considérablement le risque d’interprétation ultérieur. Dans de nombreux cas, cependant, un mécanisme de prix plus simple et plus transparent offre une protection plus fiable pour les deux parties.
La dynamique des transactions ne doit pas fausser la perception des risques
Certains facteurs propres à une transaction peuvent influencer de manière déterminante la perception et l'évaluation des risques. La pression des délais, les attentes des actionnaires ou les procédures d'appel d'offres très concurrentielles peuvent amener les acquéreurs à raccourcir la période de due diligence ou à accepter des contrats de vente (SPA) insuffisamment élaborés.
Parallèlement, l’importance stratégique subjective d’une transaction peut conduire à accorder moins d’importance aux conclusions négatives issues de la due diligence – en particulier lorsqu’elles remettent en cause la thèse d’investissement sous-jacente. Dans certains cas, la détermination du prix est même influencée par des facteurs qui ne sont qu’indirectement liés à la valeur de l’entreprise, tels que les multiples de marché ou la dynamique des enchères. Une communication insuffisante entre les acheteurs et leurs conseillers peut en outre nuire à la compréhension des principaux facteurs de valeur et des risques.
Bien que de telles influences soient inhérentes à de nombreuses transactions, il est possible de les limiter. Des analyses de scénarios menées en amont permettent d'évaluer les répercussions financières de différentes évolutions et de déterminer si les risques identifiés sont acceptables. La rigueur dans l'analyse et la négociation est essentielle pour garantir le prix d'achat et minimiser le risque de litiges.
Réflexions finales
Dans le cadre des opérations de fusion-acquisition, tant l’acheteur que le vendeur cherchent à maximiser la valeur de la transaction, souvent dans des délais très serrés et dans des contextes de plus en plus complexes. Dans ce contexte, les litiges ne constituent pas une exception, mais surviennent au contraire régulièrement, notamment lorsque les comptes de clôture (Completion Accounts) ou les mécanismes de rémunération conditionnelle tels que les « earn-outs » déplacent les enjeux économiques centraux vers la phase postérieure à la clôture.
Si les mécanismes de « locked box » peuvent réduire les risques de litige, ils n’éliminent pas pour autant le risque de perte de valeur entre la signature du contrat et la clôture de la transaction. C’est pourquoi des garanties et des exonérations soigneusement formulées revêtent une importance accrue.
En fin de compte, la protection la plus efficace réside dans l’implication précoce de conseillers juridiques et spécialisés en transactions expérimentés, dans la rédaction claire et normative du contrat d’achat (SPA), ainsi que dans des vérifications de diligence raisonnable qui soient non seulement menées de manière approfondie, mais aussi systématiquement transposées dans les dispositions contractuelles. Miser sur la clarté, la simplicité et la transparence dans le contrat de vente peut réduire considérablement le risque de litiges post-fusion-acquisition et garantir la valeur de la transaction pour toutes les parties.
Maren Burtoft – Directeur, Accuracy
Edmond Richards – Associé, Accuracy