Depuis mars 2020, la pandémie de Covid-19 a bouleversé l'économie mondiale, entraînant des changements dans de nombreux secteurs, dont celui de l'immobilier résidentiel en particulier.
Cette crise de santé publique est à l'origine d'un changement des paradigmes économiques mis en place depuis les années 2010. La zone euro fait actuellement face à une hausse importante de l'inflation, qui a atteint 5,2% en mai 2022, un niveau inédit depuis 1985. L'accès au crédit immobilier pour les particuliers devient progressivement plus difficile.
Cependant, malgré ce contexte et contrairement aux crises précédentes, le prix au mètre carré des logements existants à Paris n'a pas connu de baisse significative ; en fait, il est resté relativement stable.
Dans cette situation, deux théories s'opposent : D'un côté, certains considèrent que la hausse constante des prix de l'immobilier existant à Paris est justifiée par son caractère unique, la ville lumière, qui la met à l'abri des cycles économiques ; d'un autre côté, certains s'inquiètent d'une bulle immobilière dans la capitale qui serait sur le point d'éclater.
QUE DISENT LES CHIFFRES ?
Selon la base de données des notaires parisiens, le prix au mètre carré des logements existants est passé de 1,5 million d'euros à 1,5 million d'euros. De 3 463 € à 10 760 €. entre 1991 et avril 2022, soit une augmentation d'environ 3,6% par an en moyenne. Sur la même période, l'inflation s'est élevée à environ 1,8% par an en moyenne, selon l'Insee. En résumé, la valeur du mètre carré à Paris a augmenté en moyenne deux fois plus vite que l'inflation. Sur le graphique ci-dessous, on peut observer la courbe représentant l'augmentation réelle des prix de l'immobilier au mètre carré à Paris par rapport à une courbe représentant le prix au mètre carré de 1991 gonflé ensuite chaque année avec le taux d'inflation de l'Insee.
Ce graphique met en évidence deux phases observables :
- Au cours de la période 1991-2004Le prix réel par mètre carré est resté inférieur au prix gonflé par l'Insee en 1991. Les prix de l'immobilier ont fortement progressé dans la période antérieure à 1991 puis ont subi une correction importante de l'ordre de 35% entre 1991 et 1997. Ce n'est qu'en 2004 que la courbe des prix réels de l'immobilier parisien a dépassé la courbe gonflée par l'Insee.
Pour mémoire, l'année 1991 a marqué un point haut dans le cycle, achevant une phase ascendante de spéculation des marchands de biens parisiens, et le début de ce que certains experts appelleront "la crise immobilière du siècle".
- Au cours de la période 2004-2022, le prix réel du mètre carré a augmenté massivement, beaucoup plus rapidement que l'inflation économique : +5,0% par an en moyenne pour le prix réel contre seulement +1,8% pour l'inflation. Il y a donc une grande disparité entre l'évolution des prix de l'immobilier résidentiel à Paris et l'augmentation moyenne du niveau de vie.
Par ailleurs, il est à noter qu'entre 2020 et 2022, le prix du mètre carré à Paris n'a pas connu de fluctuation majeure, contrairement aux crises précédentes (1991 ou 2008).
Le premier trimestre 2022 voit cependant le retour d'une inflation significative, sans répercussion sur les prix réels de l'immobilier à ce stade.
Est-ce dû à l'augmentation de la demande ?
Nombreux sont ceux qui défendent la théorie suivante : la demande pour Paris augmente, alors que l'offre est limitée, d'où la hausse constante des prix au mètre carré, quelle que soit la phase du cycle économique.
La réalité démographique n'est pas aussi catégorique. En 1990, Paris comptait 2,15 millions d'habitants ; cette population est passée à 2,19 millions en 2020, avec un pic de 2,24 millions en 2010. De plus, depuis 2021, la population de la ville diminue pour atteindre 2,14 millions d'habitants en 2022. En effet, certains Parisiens, jugeant les restrictions sanitaires éprouvantes, ont décidé de quitter Paris intra-muros pour la petite et la grande couronne ou pour d'autres régions de France.
La tendance à quitter Paris intra-muros s'observe également chez les ménages qui sont revenus de Londres après le Brexit.
Cette tendance à la baisse s'accompagne d'une augmentation de la pression démographique dans le reste de la région Ile-de-France (hors Paris). Les départements de petite et grande couronne ont vu leur population passer de 8,5 millions à 10,3 millions d'habitants entre 1990 et 2022.
Ainsi, depuis 1990, Paris a connu une une dynamique démographique relativement stable, même commencer à baisser à partir de 2021. On peut donc en conclure que la demande ne semble pas être à l'origine de la hausse significative des prix réels de l'immobilier résidentiel à Paris.
Est-ce dû à la diminution de l'offre ?
À Paris, les volumes de transactions sont plus élevés en période de hausse des prix (entre 35 000 et 40 000 transactions par an), tandis que ces volumes diminuent sensiblement en période de baisse des prix (25 000 à 30 000 transactions).
Il est grand temps de mettre fin à une idée reçue : une baisse du volume des biens à vendre n'entraîne pas automatiquement une hausse des prix.
La réalité économique est différente : lorsque les prix sont élevés, les propriétaires sont plus enclins à vendre leur bien, soit pour cristalliser une plus-value, soit pour réaliser une opération d'achat-vente (d'ailleurs souvent dans l'ordre inverse) car ils ont confiance dans le marché. A l'inverse, lorsque les prix baissent, le marché s'emballe. Les propriétaires retardent le plus possible leurs ventes potentielles en attendant des jours meilleurs.
Cela nous amène à la conclusion suivante : les mécanismes économiques classiques de l'offre et de la demande ne peuvent tout simplement pas expliquer la croissance historique des prix de l'immobilier résidentiel au mètre carré à Paris.
Cette dynamique des prix doit être considérée comme contre-économiqueL'offre augmente en volume lorsque les prix augmentent ; l'offre diminue en volume lorsque les prix diminuent.
En concentrant notre analyse sur la récente crise de santé publique, nous pouvons observer que les volumes de transactions ont diminué sur le marché parisien. En effet, le marché de l'immobilier résidentiel à Paris a connu un plongeon dans le premier lockdownLe nombre de transactions annuelles est passé de 35 100 à 31 200 en 2020 pour revenir à 34 900 en 2021. Cette évolution s'explique notamment par la structure spécifique du blocage, les investisseurs n'ayant pas la possibilité de mener à bien le processus d'achat d'un bien immobilier résidentiel (visites, rencontre avec le notaire, déménagement...).
Lorsque les mesures strictes de santé publique ont été levées, le marché immobilier a pu se rétablir rapidement.
QUELLES SONT LES CONSEQUENCES DE LA CRISE DU COVID-19 SUR LE MARCHE DE L'IMMOBILIER RESIDENTIEL A PARIS ?
Pour certains investisseurs, le changement de notre mode de vie dû aux mesures de santé publique - travail à distance et départ de Paris - devait conduire à une baisse des prix de l'immobilier parisien, voire à un éclatement de la bulle immobilière comparable à celle de 1991.
Marquées par les fermetures successives et découragées par les conditions plus difficiles d'obtention d'un prêt hypothécaire, les personnes auraient pu entamer un exode massif de Paris, entraînant une baisse des prix de l'immobilier résidentiel dans la ville.
Nous pouvons voir dans le graphique ci-dessous que le La crise sanitaire semble avoir eu peu d'impact sur le prix du mètre carré à Paris. Les prix se sont stabilisés, ou ont légèrement baissé, mais ne sont pas passés sous la barre des 10 000 euros le mètre carré en moyenne.
QUELS SONT LES VRAIS FACTEURS QUI EXPLIQUENT LA HAUSSE DES PRIX DE L'IMMOBILIER RÉSIDENTIEL AU MÈTRE CARRÉ À PARIS ?
Puisque la démographie et l'économie classique ne permettent pas d'expliquer la hausse des prix observée sur le long terme, quelles sont les variables qui peuvent réellement expliquer cette forte augmentation ?
Pour répondre à cette question, nous avons construit un modèle de régression multi-variable en utilisant une longue série historique (1990-2022), qui aboutit à la conclusion suivante :
Depuis 1990, l'évolution des prix de l'immobilier résidentiel au mètre carré à Paris s'explique "entièrement" et "mathématiquement" par deux variables financières.
En clair, cela signifie qu'il est possible d'expliquer - et potentiellement de prédire - le prix au mètre carré de l'immobilier résidentiel à Paris avec un degré de précision extrêmement élevé en utilisant uniquement les éléments suivants deux variables financières.
- Pour ceux qui sont familiers avec ces techniques, notre modèle de régression multi-variable a atteint un indice de corrélation (R2 ) de 94%1.
La première variable en jeu est la suivante :
- Variable 1 : l'écart entre le taux de l'OAT française à 10 ans et le taux d'inflation de l'Insee.
Comme le montre le graphique ci-dessous, prise isolément, cette variable
En termes simples, cette variable représente le taux d'intérêt d'un emprunteur corrigé de l'inflation économique, c'est-à-dire le taux d'intérêt réel net pour l'emprunteur.
Cette variable permet donc de prendre en compte l'attractivité des ressources dont dispose l'emprunteur pour acquérir un bien immobilier résidentiel.
L'écart met en évidence l'impact des taux de l'OAT française à 10 ans dans l'évolution des prix de l'immobilier au mètre carré. En effet, lorsque les taux de l'OAT française à 10 ans baissent, la capacité d'emprunt d'un emprunteur individuel augmente significativement. Par exemple, si le taux d'un emprunteur particulier diminue d'un point (100 points de base), sa capacité d'emprunt augmente d'environ 10%. Mais le marché immobilier parisien intègre cette composante dans l'évolution des prix au mètre carré. La baisse des taux permet d'augmenter la capacité d'emprunt des acquéreurs mais pas le nombre de mètres carrés qu'ils peuvent acheter. Le marché absorbe l'augmentation de la capacité d'emprunt dans le prix au mètre carré.
De plus, cette variable prend en compte l'effet de l'inflation sur le marché immobilier. L'année 2017 marque le début d'un effet de ciseau entre le taux de l'OAT française à 10 ans et l'inflation. Les taux d'intérêt sont restés stables alors que l'inflation est repartie significativement à la hausse. Pour la première fois, le spread (OAT 10 ans - inflation) est devenu négatif, ce qui signifie que pour la première fois, les particuliers ont pu emprunter à des taux réels nets négatifs.
L'effet de ciseau s'est intensifié depuis 2018, entraînant la poursuite de la hausse des prix de l'immobilier résidentiel au mètre carré à Paris entre 2018 et 2020.
Mais depuis 2021, la forte hausse de l'inflation associée à des taux de base bas et stables est à l'origine d'un écart financièrement insoutenable. Cet écart est passé de (0,6)% en 2020 à (3,6)% en 2022. Au cours de la même période, les prix au mètre carré ont commencé à baisser alors que la hausse du coût de la vie s'est accélérée.
L'intention actuelle de la Banque centrale européenne (BCE) d'augmenter les taux de base afin de freiner l'inflation devrait progressivement atténuer cet effet de ciseau historique. Mais les prix au mètre carré de l'immobilier résidentiel à Paris semblent avoir amorcé une baisse notable.
La baisse du spread n'est pas le seul ni même le meilleur facteur expliquant la hausse historique des prix au mètre carré à Paris.
La deuxième variable historique est la suivante :
- Variable 2 : la taille du bilan de la BCE.
- Prise isolément, cette variable explique le prix au mètre carré avec un R2 d'environ 94%. Elle est elle-même fortement corrélée avec la première variable, en raison de la coordination des décisions sur l'évolution de la politique monétaire de la BCE pour ces deux variables.
Cette variable met en évidence les conséquences de la politique d'assouplissement quantitatif mise en œuvre par la BCE sur la valorisation des classes d'actifs financiers, dont l'immobilier parisien.
Pour permettre aux membres de l'Eurogroupe de faire face aux différentes crises économiques (dont celle de la santé publique), la BCE a mis en place en 2009 une politique ambitieuse d'assouplissement quantitatif, à l'instar de la Fed, dans le but d'assurer la stabilité de l'euro en injectant une grande quantité de monnaie sur le marché.
La fourniture de cette masse monétaire aux banques et le maintien de taux de base bas sont à l'origine de la hausse historique des prix de l'immobilier résidentiel à Paris.
Sur la base de nos analyses, il est possible de corréler l'évolution historique des prix au mètre carré à Paris avec la taille du bilan de la BCE à 94%.
Le graphique ci-dessous présente l'évolution du bilan de la BCE, montrant sa croissance constante depuis 2009. Cette forte croissance est le fruit de la mise en œuvre de politiques monétaires non conventionnelles pour répondre aux crises traversées par l'Euro-système en 2009, 2011 et 2020. En acquérant massivement de la dette publique et privée sur le marché européen pour servir les besoins de refinancement des banques, la BCE a créé des conditions de financement favorables dans la zone euro dans un contexte de crise et de taux d'intérêt très bas.
Depuis 2009, la BCE a mis en œuvre deux ambitieux programmes d'achat d'actifs nets : le programme d'achat d'actifs (APP) et le programme d'achat d'urgence en cas de pandémie (PEPP). Ces programmes sont à l'origine d'une augmentation sans précédent de la taille du bilan de la BCE.
Cependant, si l'on observe un nouveau doublement du bilan de la BCE entre 2020 et 2022, le prix au mètre carré de l'immobilier à Paris a légèrement baissé, alors qu'il avait considérablement augmenté sur la période 2011-2021.
Il s'agit d'une rupture de tendance majeure.
CONCLUSION
Sur l'historique de long terme, on observe que l'évolution des prix au mètre carré à Paris est fortement corrélée à la politique monétaire du régulateur européen, notamment à travers deux variables : le spread (OAT 10 ans - inflation) et la taille du bilan de la BCE.
Entre 1999 et 2020, une formule mathématique permet de prédire avec une grande pertinence l'évolution des prix du mètre carré à Paris. En bref, il suffit d'écouter la Banque centrale européenne, d'anticiper et de modéliser ses décisions.
Mais les années 2021 et 2022 ont été marquées par un changement radical des indicateurs macroéconomiques.
L'inflation est revenue à des niveaux jamais atteints depuis les années 1970 (5,2% en mai 2022), ce qui perturbe le taux de marge.
De même, la décision de la BCE de mettre en place un plan massif d'achat de dettes dans le cadre de la crise de santé publique a conduit au doublement de son bilan monétaire, sans effet particulier sur le prix du mètre carré à Paris.
Les deux variables qui ont été les moteurs de la hausse des prix depuis 1999 ne peuvent plus expliquer l'évolution du prix au mètre carré de l'immobilier résidentiel à Paris à partir de 2020.
Le modèle est cassé.
Cela marque probablement le début d'une période d'attente qui pourrait conduire à une baisse des volumes et des prix par mètre carré (par rapport à l'inflation).
Reste à savoir combien de temps l'investisseur immobilier de 2020 devra supporter cette correction du marché et si l'immobilier parisien jouera son rôle d'amortisseur. Il s'agit d'une valeur refuge, comme ce fut le cas lors de la période inflationniste de 1970.
Nicolas Paillot de Montabert - Associé - Accuracy
Justine Schmit - Senior Manager - Accuracy
Accuracy Talks Straight #5 - Industry Insight