Comment expliquer la forte hausse des prix au m² de l’immobilier résidentiel à Paris ? Sommes-nous au sommet d’une bulle immobilière à Paris ?

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Cela fait des années que nous assistons à des débats complexes et souvent vains sur le prix de l’immobilier à Paris. Les lieux communs sont légions et les débats d’experts tournent le plus souvent en foire d’empoigne. In fine, agents immobiliers, notaires et banquiers en prennent pour leur grade.

Pour synthétiser, deux positions opposées s’affrontent :

1. Paris est unique ; Paris est une niche ; Paris est magique ;

2. Les arbres ne montent pas au ciel ; nous sommes en haut de bulle et le réveil sera difficile.

 

1. FAISONS PARLER LES CHIFFRES

Selon les notaires parisiens, le prix du m² est passé de 3463 €/m² à 8782 €/m² entre 1991 et 2017. C’est effectivement une belle hausse de l’ordre de 3,6% par an en moyenne. En parallèle, l’Insee comptabilise, toujours entre 1991 et 2017, une inflation de 1,4% par an en moyenne.

En synthèse, la valeur du mètre carré parisien a crû 2,6 fois plus vite en moyenne que les prix à la consommation tels qu’estimés par l’Insee.

Sur le graphique ci-dessous, nous pouvons observer la courbe d’augmentation du prix au m² réel de l’immobilier à Paris versus une courbe du prix au m² de 1991, inflatée ensuite chaque année au taux de l’inflation Insee.

 

Prix moyen au m² à Paris [en €/m²]

 

Deux phases peuvent être observées sur ce graphique :

Sur la période allant de 1991 à 2004, le prix au m² réel est resté inférieur au prix de 1991 inflaté Insee. Le prix de l’immobilier avait fortement crû sur la période avant 1991 puis subi une correction majeure d’environ 35% entre 1991 et 1997. C’est seulement en 2004 que la courbe du prix immobilier parisien réelle est revenue croiser la courbe inflatée Insee1.

Sur la période 2004 à 2017, le prix au m² réel a crû très significativement, bien plus rapidement que l’inflation économique : +5,5% par an en moyenne pour le prix réel versus seulement +1,2% pour l’inflation.

Sur cette dernière période, il est effectivement intéressant de creuser la déconnexion majeure entre les prix immobiliers et l’augmentation moyenne du niveau de vie.

 

2. EST-CE DÛ À UNE DEMANDE CROISSANTE ?

Nombreux sont les défenseurs de la thèse suivante : la demande pour Paris est croissante, confrontée à une offre limitée.

La réalité démographique est beaucoup moins tranchée. Dans les faits, le nombre d’habitants à Paris est passé de 2,15 millions en 1990 à 2,17 millions en 2018, avec un point culminant de 2,24 millions en 2010.

La pression démographique s’est, en revanche, significativement faite ressentir dans le reste de l’Ile-de-France (hors Paris) dont la population est passée de 8,4 à 10,1 millions d’habitants entre 1990 et 2018 (+0,6% par an).

In fine, nous pouvons conclure que la pression démographique à Paris est restée constante, voire croissante si l’on y intègre la proche banlieue. Elle permet de rationaliser un maintien des prix au m² à un niveau de marché élevé2 mais en aucun cas la dynamique majeure de croissance observée sur les prix réels de l’immobilier résidentiel à Paris.

 

3. EST-CE DÛ À UNE OFFRE DECROISSANTE ?

A Paris, les volumes de transactions sont plus élevés en période de hausse des prix (entre 35 000 et 40 000 transactions par an en phase haussière) alors que ceux-ci baissent significativement en phase baissière (25 000 à 30 000 transactions).

Il est donc temps de mettre définitivement fin à une idée reçue erronée : la baisse du volume de biens à vendre ne fait pas mécaniquement monter les prix comme voudraient le laisser croire certains professionnels de l’immobilier.

La réalité économique est différente : lorsque les prix sont élevés, les propriétaires sont plus enclins à vendre leur bien, soit pour empocher la plus-value, soit parce qu’ils ont confiance dans le marché et sont disposés à réaliser une opération de vente et rachat (souvent en séquence inversée d’ailleurs).

A l’inverse, en période de prix décroissants, le marché se grippe. Les propriétaires repoussent au maximum l’éventualité d’une vente dans l’attente de jours meilleurs.

La conclusion à laquelle nous aboutissons est forte : la croissance historique des prix au m² sur le marché immobilier résidentiel parisien ne s’explique absolument pas par des mécanismes économiques classiques d’offre et de demande.

Sa dynamique des prix doit même être considérée comme « contra-économique » : l’offre croît en volume lorsque les prix augmentent ; l’offre décroît en volume lorsque les prix baissent.

 

La demande pour Paris explique la hausse des prix? [FAUX]

La baisse du nombre de transactions explique la hausse des prix ? [FAUX]

 

4. QUELS SONT LES DRIVERS REELLEMENT EXPLICATIFS DE LA HAUSSE DU PRIX AU M² DE L’IMMOBILIER RESIDENTIEL À PARIS ?

La démographie et l’économie étant incapables d’expliquer la hausse des prix observés, quelles sont les variables réellement explicatives de cette forte hausse ?

Pour répondre à cette question, nous avons construit un modèle de régression multi-variable exploitant des séries historiques longues (1990-2017) et débouchant sur la conclusion suivante :

Depuis 1990, l’évolution des prix au m² de l’immobilier résidentiel à Paris s’explique « intégralement » et « mathématiquement » par deux variables financières.

En mots simples, cela signifie qu’il est possible d’expliquer – et potentiellement prédire – le prix au m²m² l’immobilier résidentiel à Paris avec une qualité de prédiction extrêmement élevée et ce à partir de seulement deux variables financières.

– Pour les connaisseurs, notre modèle de régression multi-variable atteint un niveau d’indice de corrélation (R²) de 93%3;

La première variable explicative est la suivante :

Variable 1 : spread (taux OAT 10 ans France – taux d’inflation Insee) ;

– Prise isolément cette variable explique le prix au m² avec un R² de 73% ;

 

De manière simpliste, elle représente tout simplement le taux d’intérêt des emprunteurs retraité de l’inflation économique. Elle approche la notion de taux d’intérêt réel net pour l’emprunteur.

Lorsque les taux baissent, la capacité d’emprunt des particuliers augmente significativement. Un rapide calcul de coin de table montre que si le taux d’emprunt d’un particulier baisse de 1 point, sa capacité d’emprunt augmente d’environ 10%. L’emprunteur peut donc mobiliser plus de cash pour son acquisition. Malheureusement à Paris, le marché intègre immédiatement cette composante dans les prix qui augmentent à due proportion. La baisse des taux permet une augmentation de la capacité d’emprunt des acquéreurs mais pas du nombre de m² qu’ils peuvent s’acheter. Le marché absorbe toute augmentation de capacité d’emprunt dans les prix au m².

En 2017-2018, il est intéressant de noter l’effet ciseau entre l’OAT 10 ans France et l’inflation. Sur cette période, les taux d’intérêt sont restés à leur plancher. Sur cette base de taux bruts uniquement, les prix immobiliers n’auraient pas dû augmenter sous l’effet de cette variable (cf. annexe 1).

Mais en parallèle, l’inflation a redémarré significativement en 2018 impactant le spread à la baisse. Concrètement le taux d’emprunt net réel a encore baissé, relativement à l’inflation. Pour la première fois, le spread (OAT 10 ans – inflation) est passé en négatif, ce qui revient à dire que pour la première fois les emprunteurs particuliers peuvent emprunter à taux réels nets négatifs. Leur taux d’emprunt immobilier revenant moins cher que l’inflation.

Cet effet ciseau explique la poursuite solide de la hausse du prix au m² de l’immobilier résidentiel à Paris en 2018 (prévisions 2018 : croissance du prix au m² d’environ 8% à Paris).

 

Ecart constaté du prix au m² [prix réel – prix 1991 inflaté]

 

Mais la baisse du spread de taux n’est pas le seul, ni le meilleur driver explicatif de la hausse des prix au m² à Paris.

 

La seconde variable est la suivante :

Variable 2 : Taille du bilan de la Banque Centrale Européenne (BCE) ;

– Prise isolément cette variable explique le prix au m² avec un R² d’environ 92%. Elle est elle-même significativement corrélée avec la première variable, en raison de la coordination des décisions d’évolution de la politique monétaire de la BCE sur ces deux variables.

 

L’impact de cette variable met en évidence l’impact majeur de la politique d’assouplissement monétaire ou quantitative easing forcenée mise en œuvre par la BCE depuis quelques années sur la valorisation des classes d’actifs financiers, dont l’immobilier à Paris fait partie.

Le principal driver actuel de la hausse du prix de l’immobilier résidentiel à Paris est ainsi la facilitation de l’octroi du crédit, i.e la mise à disposition d’une masse monétaire croissante par la BCE auprès des banques – couplée à des taux décroissants puis bas.

Depuis la crise de 2009, la taille du bilan de la BCE a évolué selon la séquence suivante :

 

Evolution de la taille du bilan de la BCE [1999-2017 – en millions d’Euros (m€)]

 

L’impact sur les prix au m² a été direct. Depuis 1999, il est possible de corréler à 92% les prix au m² à Paris avec cette seule seconde variable (cf. annexe 2).

A noter qu’implicitement cette corrélation intègre également le fait que le spread de taux a baissé.

En effet, la politique monétaire de la BCE se résume à ajuster conjointement le niveau des taux directeurs et la taille de son bilan en vue de relancer la croissance économique tout en maintenant l’inflation sous le seuil fatidique de 2%.

 

Evolution des prix au m² de l’immobilier résidentiel à Paris versus le bilan de la BCE
[1999-2017 – Base 100 en 2006]

5. CONCLUSION

Tout est dit !

La politique monétaire de la BCE explique « intégralement » et « mathématiquement » l’évolution du prix au m² à Paris (3 ficelles constituant nos deux variables : taux, inflation, masse monétaire). Le prix au m² de l’immobilier résidentiel à Paris n’est rien d’autre que le cours d’un actif purement financier drivé par ces variables.

Il est possible de prédire, sur la base d’une formule mathématique et avec un taux de pertinence extrêmement élevé, l’évolution future du prix au m² à Paris. Pour ce faire, il faut écouter le banquier central européen, anticiper et modéliser ses décisions.

Cette modélisation sera solide et valable tant que la BCE contrôlera l’environnement bancaire en Europe et que les indicateurs macroéconomiques seront « conventionnels ».

A court-terme, les derniers communiqués de la BCE donnent les guidances suivantes : stabilisation de son bilan monétaire, première hausse des taux directeurs prévue au début du S2 2019. Correction à prévoir donc.

En cas de choc financier majeur, l’histoire sera très différente mais également modélisable avec grande précision.

 

6. TAKE AWAY

La combinaison approfondie d’expertises économiques et financières permet de dégager des conclusions supérieures aux consensus de marché et de construire des outils puissants et différenciant de modélisation prédictive.

Se limiter au consensus et se priver d’outils aussi précis n’est pas envisageable pour un investisseur sophistiqué.

 

7. ANNEXES

Annexe 1 :
Evolution des taux d’intérêts (OAT 10 ans), de l’inflation et du spread des deux en France depuis 1991

Annexe 2 :
Evolution de la taille du bilan de la BCE versus le prix au m² à Paris


1 A noter que 1991 était, à l’époque, une année de haut de cycle ayant achevé une phase haussière de spéculation des marchands de biens à Paris.

2 Ou au mieux un niveau de croissance intermédiaire.

3 L’indice de corrélation est un indicateur statistique représentant le lien entre les variations relatives de prix de titres ou d’indices différents. Un indice de corrélation nul indique l’absence totale de lien, un indice égal à 1 indique une proportionnalité rigoureuse.

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