{"id":22199,"date":"2022-03-31T12:47:39","date_gmt":"2022-03-31T10:47:39","guid":{"rendered":"https:\/\/www.accuracy.com\/2022\/03\/31\/accuracy-talks-straight-4-the-academic-insight\/"},"modified":"2025-02-20T16:09:06","modified_gmt":"2025-02-20T15:09:06","slug":"la-precision-parle-directement-4-la-perspicacite-academique","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.accuracy.com\/fr\/accuracy-talks-straight-4-the-academic-insight\/","title":{"rendered":"Le taux d'actualisation \u00e0 long terme"},"content":{"rendered":"

CE R\u00c9SULTAT EST LA CONS\u00c9QUENCE D'UN DOUBLE PH\u00c9NOM\u00c8NE :<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

- le passage du temps<\/strong>qui r\u00e9duit automatiquement la valeur actuelle de tous les flux de tr\u00e9sorerie \u00e0 distance ;
- la forme de la courbe des rendements \u00e0 l'\u00e9ch\u00e9ance<\/strong>ce qui conduit g\u00e9n\u00e9ralement \u00e0 l'utilisation de taux d'actualisation d'autant plus \u00e9lev\u00e9s que les flux de tr\u00e9sorerie sont \u00e9loign\u00e9s dans le temps ; en effet, nous observons g\u00e9n\u00e9ralement que la courbe de rendement augmente avec l'\u00e9ch\u00e9ance du flux de tr\u00e9sorerie consid\u00e9r\u00e9.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

LE PROCESSUS D'ACTUALISATION \u00c9RODE CONSID\u00c9RABLEMENT LA VALEUR DES FLUX DE TR\u00c9SORERIE \u00c0 LONG TERME<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

C'est pourquoi la majorit\u00e9 des entreprises investissent g\u00e9n\u00e9ralement dans des projets \u00e0 court et moyen terme<\/strong> et confier les projets \u00e0 long terme \u00e0 des organismes publics ou proches des pouvoirs publics.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Nous tenterons d'expliquer ici le caract\u00e8re potentiellement in\u00e9luctable de cette observation et dans quelles conditions les taux \u00e0 long terme peuvent \u00eatre
moins p\u00e9nalisantes que celles \u00e0 court terme. Pour ce faire, nous devons tout d'abord expliquer le concept de \"taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre\".<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

LE TAUX D'INT\u00c9R\u00caT D'\u00c9QUILIBRE<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Nous ne parlons ici que du taux sans risque, avant de prendre en compte une \u00e9ventuelle prime de risque. Dans un contexte de maximisation du bien-\u00eatre intertemporel des agents \u00e9conomiques, le taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre est le taux qui permet \u00e0 un agent de choisir entre un investissement <\/strong>(c'est-\u00e0-dire une diminution de son bien-\u00eatre imm\u00e9diat r\u00e9sultant de la r\u00e9duction de sa consommation \u00e0 l'instant 0 au profit de l'\u00e9pargne autorisant l'investissement) et un la consommation future, fruit de l'investissement r\u00e9alis\u00e9.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

ON PEUT FACILEMENT MONTRER QUE DEUX COMPOSANTES D\u00c9TERMINENT LE TAUX D'INT\u00c9R\u00caT D'\u00c9QUILIBRE :<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

- des agents \u00e9conomiques taux de pr\u00e9f\u00e9rence pour le pr\u00e9sent<\/strong>;
- un effet de richesse potentiel positif<\/strong> lorsque l'on s'attend \u00e0 une croissance de la consommation.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Le taux de pr\u00e9f\u00e9rence pour le pr\u00e9sent (ou taux d'impatience) est un param\u00e8tre individuel dont la valeur peut varier consid\u00e9rablement d'un individu \u00e0 l'autre. Cependant, d'un point de vue macro\u00e9conomique, ce taux se situe dans une perspective interg\u00e9n\u00e9rationnelle, ce qui conduit \u00e0 penser que la valeur de ce param\u00e8tre devrait \u00eatre proche de z\u00e9ro. En effet, aucun argument ne peut justifier qu'une g\u00e9n\u00e9ration soit privil\u00e9gi\u00e9e par rapport \u00e0 une autre.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

L'effet de richesse r\u00e9sulte de la croissance \u00e9conomique, qui permet aux agents \u00e9conomiques d'augmenter leur consommation au fil du temps. La perspective d'une consommation accrue incite les agents \u00e9conomiques \u00e0 privil\u00e9gier le pr\u00e9sent et d'utiliser un facteur d'actualisation de plus en plus \u00e9lev\u00e9 \u00e0 mesure que l'on se projette dans l'avenir.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Parall\u00e8lement \u00e0 cet effet de richesse potentiel, nous comprenons \u00e9galement que le taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre d\u00e9pend des caract\u00e9ristiques et des choix des agents.<\/strong> Ils peuvent avoir une forte pr\u00e9f\u00e9rence pour l'\u00e9talement de leur consommation dans le temps ou, au contraire, ne pas \u00eatre oppos\u00e9s \u00e0 une \u00e9ventuelle in\u00e9galit\u00e9 dans la r\u00e9partition intertemporelle de leur consommation.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Techniquement, une fois la fonction d'utilit\u00e9 des consommateurs connue (ou suppos\u00e9e), c'est le degr\u00e9 de courbure de cette fonction qui nous fournira le coefficient R d'aversion des consommateurs au risque de d\u00e9s\u00e9quilibre intertemporel de leur consommation.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Si ce coefficient est \u00e9gal \u00e0 1<\/strong>Cela signifie que le consommateur sera pr\u00eat \u00e0 r\u00e9duire sa consommation d'une unit\u00e9 au moment 0 pour b\u00e9n\u00e9ficier d'une unit\u00e9 de consommation suppl\u00e9mentaire au moment 1. Un coefficient de 2<\/strong> signifierait que le consommateur est pr\u00eat \u00e0 r\u00e9duire sa consommation de deux unit\u00e9s au moment 0. Il est raisonnable de penser que R se situe quelque part entre 1 et 2.<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

De ce point de vue, en 1928, Ramsey a propos\u00e9 une formule simple et \u00e9clairante pour le taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre.<\/strong> En utilisant une fonction de puissance pour mesurer l'utilit\u00e9 per\u00e7ue par le consommateur, il a montr\u00e9 que l'effet de richesse dans la formation du taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre \u00e9tait \u00e9gal au produit du taux de croissance de la p\u00e9riode nominale de l'\u00e9conomie et du coef ficient d'aversion R du consommateur. Cela conduit \u00e0 la relation suivante :<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

r = \u03b4 + gR<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

o\u00f9 r est le taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre, \u03b4 le taux d'impatience, g le taux de croissance nominal de l'\u00e9conomie et R le coefficient d'aversion du consommateur au risque de d\u00e9s\u00e9quilibre intertemporel de sa consommation.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

En supposant une valeur tr\u00e8s faible pour \u03b4 et une valeur proche de l'unit\u00e9 pour R, on voit que le taux de croissance nominal de l'\u00e9conomie constitue une valeur de r\u00e9f\u00e9rence pour le taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre. Ce taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre, comme nous l'avons expliqu\u00e9, est le taux sans risque qui doit \u00eatre utilis\u00e9 pour \u00e9valuer les actifs sans risque ;<\/strong> si l'on consid\u00e8re des actifs risqu\u00e9s, il faut bien s\u00fbr ajouter une prime de risque.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Dans le contexte actuel, la relation de Ramsey permet d'appr\u00e9cier l'ampleur des effets des politiques non conventionnelles mises en place par les banques centrales,<\/strong> qui ont donn\u00e9 lieu \u00e0 un taux sans risque proche de 0% sur les march\u00e9s financiers.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

LE TAUX D'ACTUALISATION \u00c0 LONG TERME<\/strong><\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Maintenant que nous avons \u00e9tabli la notion de taux d'int\u00e9r\u00eat d'\u00e9quilibre, nous pouvons passer \u00e0 la question de la structure des taux d'actualisation en fonction de leur dur\u00e9e.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Nous venons de voir que le taux d'actualisation est d\u00e9termin\u00e9 par le taux d'impatience des consommateurs, leur coefficient d'aversion R et les anticipations du taux de croissance de l'\u00e9conomie. Si l'on consid\u00e8re le taux d'impatience comme n\u00e9gligeable et en supposant que le coefficient d'aversion reste inchang\u00e9 dans le temps, Cela donne un r\u00f4le tr\u00e8s important aux perspectives \u00e9conomiques :<\/strong> le taux d'actualisation bas\u00e9 sur l'\u00e9ch\u00e9ance refl\u00e9tera principalement les anticipations des agents \u00e9conomiques en termes de taux de croissance futur.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Par cons\u00e9quent, si nous pr\u00e9voyons une croissance \u00e9conomique \u00e0 un taux constant g, la courbe de rendement \u00e0 l'\u00e9ch\u00e9ance sera plate. Si nous pr\u00e9voyons une acc\u00e9l\u00e9ration de la croissance (croissance du taux de croissance), la structure des taux augmentera avec l'\u00e9ch\u00e9ance. En revanche, si nous pr\u00e9voyons un ralentissement de la croissance, la structure des taux diminuera.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Nous percevons ainsi la fonction informative de la courbe de rendement \u00e0 l'\u00e9ch\u00e9ance<\/strong>qui permet d'informer l'observateur des attentes des op\u00e9rateurs des march\u00e9s financiers en mati\u00e8re d'anticipations du taux de croissance de l'\u00e9conomie.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

NOUS CONSTATONS \u00c9GALEMENT QUE LA P\u00c9NALISATION DES FLUX DE TR\u00c9SORERIE \u00c0 LONG TERME PAR LE PROCESSUS D'ACTUALISATION N'EST PAS IN\u00c9VITABLE.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Lorsque les perspectives \u00e9conomiques sont orient\u00e9es \u00e0 la baisse, la structure tarifaire devrait diminuer. Mais il ne faut pas n\u00e9cessairement en d\u00e9duire que cette forme de la courbe des taux est synonyme de catastrophe.<\/strong> Elle peut tr\u00e8s bien correspondre \u00e0 un retour \u00e0 la normale apr\u00e8s une p\u00e9riode de surexcitation. Par exemple, pour en revenir au pr\u00e9sent, si le taux de croissance de l'\u00e9conomie est particuli\u00e8rement \u00e9lev\u00e9 en raison d'effets de rattrapage, marquant un \u00e9cart important par rapport au taux de croissance soutenable \u00e0 long terme, la structure des taux devrait \u00eatre d\u00e9croissante et le taux d'actualisation \u00e0 court terme plus \u00e9lev\u00e9 que le taux d'actualisation applicable \u00e0 un horizon plus lointain.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Il s'agit uniquement de l'action des banques centrales, qui est particuli\u00e8rement visible sur les \u00e9ch\u00e9ances courtes, qui emp\u00eache aujourd'hui une telle observation statistique.<\/strong><\/p>\r\n

\r\n

Philippe Raimbourg Directeur de l'Ecole de Management de la Sorbonne (Universit\u00e9 Panth\u00e9on-Sorbonne) - Professeur affili\u00e9 \u00e0 l'ESCP Business School<\/strong>
Accuracy Talks Straight #4 - La perspicacit\u00e9 acad\u00e9mique<\/em><\/p>","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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